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资管新规下我国票据资产证券化业务探讨

2019-04-16 来源:中国经济网  浏览:    关键词:资产证券化,资产支持票据,票据质押,基础资产,收益权,专项计划,票据理财,银行资产,证券,金融,票据,江苏银行,业务支持,银行

随着2007年新两规的实施,以信托公司为主体的“信托式资管”迅猛展开,在银信协作方式下,“刚性兑付”简直是一个被各方默许的规则,这种“刚性兑付”带来了银信协作的长期蜜月期,2013年末,信托资产管理范围突破10万亿。

随着2012年下半年各路金融机构资管牌照的发放,证券公司、基金公司以至是保险资产管理公司和期货资产管理公司都妄图策马“泛资管”行业。

截至2017年末,由基金公司(及其子公司)、证券公司、期货公司以及私募基金公司管理的资产余额则突破50万亿大关(53.57万亿),信托资产管理范围则突破了26万亿(26.24万亿),各类金融机构资产管理范围累计仅80万亿,直逼全社会贷款余额120.1万亿。

经济增速下滑,野蛮增长同样孕育着风险,2018年开年,对金融市场来说并不宁静,不只需监管层接连下发的新规,信托、债券以至是银行理财计划违约也频频爆出,似乎整个市场现违约潮。

2018年4月27日晚间,四部委分离印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(下称《资管新规》)。

《资管新规》对非标资产的投资、资金池管理、多重嵌套以及刚性兑付等多方面都中止了严厉的规则。

而关于票据业务来讲,影响最大的莫过于对非标资产投资的限制。

《资管新规》进一步规范了关于规范债权资产的定义。

规范化债权类资产应当同时契合以下条件:(1)等分化,可买卖。

(2)信息披露充沛。

(3)集中注销,独立托管。

(4)公道定价,活动性机制完善。

(5)在银行间市场、证券买卖所市场等经国务院同意设立的买卖市场买卖。

显然基于此界定,票据资产不属于规范化债权资产,银监会在2013年3月27日下发的《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》(银监发[2013]8号,以下简称《8号文》),请求非标资产投资占理财富品余额不能超越35%,且不能超越上一年总资产的4%。

固然票据资产属于非标,但是票据资产,特别是银票,简直是一切非标资产中活动性最好的。

而《资管新规》的规则必然对票据资产的吸收力产生负面冲击,因而,如何寻求票据资产的规范化成为一个亟需剖析和讨论的理想问题。

得益于2015年开端迸发增长的资产证券化业务,票据资产证券化成为一个有益的尝试。

2 我国资产证券化现状2.1 资产证券化展开示状所谓资产证券化,就是将缺乏活动性、但具有可预期收入的资产,经过在资本市场上发行证券的方式予以出卖,以获取融资,最大化进步资产的活动性的过程。

资产证券化的过程通常触及到三个主要过程:(1)基础资产的选择。

适合的基础资产通常必需具备稳定的、可预期的现金流,以及同质性、分散化和相对独立性等特性。

(2)结构化重组。

该步是资产证券化的关键所在,主要工作包括:经过设立特殊目的机构(SPV)完成破产隔离,设计各类信誉增级结构等。

(3)资产支持证券的发行和流通。

资产支持证券二级市场的活动性是支持一级市场发行的重要力气。

图1展示了典型的资产证券化的买卖流程。

能够简单概括为,依托资产效劳机构从原始权益人(有时分能够是同一人)手中置办合格的基础资产,组成资产池,由管理人(也是推行机构或承销商)设立特殊目的机构(SPV)置办基础资产池,完成破产隔离,依托其他各类第三方效劳机构,评价资产池现金流状况,设计各类信誉增级结构,发行资产支持证券,流通转让,到期后按合同商定中止偿付。

目前我国理论中有四类资产证券化产品,分别由不同主管机构主导,分别是:由央行和银保监会(原银监会)主管的信贷支持证券化、由证监会主管的企业资产证券化、由银行间买卖所协会主管资产支持票据、由银保监会(原保监会)主管的资产支持计划。

表 1列示了四类资产证券化产品的主要差别。

图 1 典型资产证券化的买卖结构图源于主管机构的差别,四类资产证券化的差别主要在于基础资产、SPV方式以及发起人等方面。

从表 1能够看到我国的资产证券化的SPV的方式简直主要就是资管计划或信托计划。

表 2 我国资产证券化市场概略表 3 我国资产证券化产品历年发行状况(金额:亿元)表 2至表 4列示了我国近年来不同类别资产证券化产品的发行和存量状况。

截至2018年7月末,我国资产证券化未偿清产品数1475单,余额为2.1万亿,累计发行额超越4万亿。

以信贷资产证券化和企业资产证券化为主,余额占比分别为34%和61%。

表 4 我国资产证券化产品历年存量状况(金额:亿元)2.2 我国票据资产证券化展开示状在开端引见票据资产证券化之前,有两个概念需求界定分明,一个是票据资产证券化,另一个是上一节提到的资产支持票据。

资产支持票据是资产证券化后发行的资产支持证券,代表的是对SPV的一切权,而票据资产证券化中的票据指的是资产证券化的中构成资产池的基础资产。

截至2018年7月末,我国市场上共发行票据资产证券化产品37单,总额347.85亿元。

存续17单,已清算退出19单,1单停售。

除建信ABN2017-1外,其他36单票据资产证券化都是以证券或基金资管子公司成立资管计划的方式设立SPV。

固然票据普通期限都小于1年,但一切票据资产证券化过程都没有触及循环置办。

相关于票据资产自身范围而言,票据资产证券化范围还十分小。

2017年,商业汇票未到期金额为8.2 万亿元,金融机构累计贴现 40.3 万亿元,期末贴现余额为 3.9万亿元。

未来票据资产证券化还有庞大空间。

比较有代表性的票据资产证券化产品有:融银1号2016-1、橙鑫橙e1号2016-1、民生票据1号2016-1、融元1号2016-1。

表 5列示了上述四个产品的基本信息。

由于我国《票据法》规则:“票据的签发、取得和转让,应当遵照诚实信誉的准绳,具有真实的买卖关系和债权债务关系。

”因而,实践上票据资产证券化过程中票据不能作为基础资产,其自身是不能直接转让的。

从现有案例来看,实践上作为票据支持证券化的基础资产被包装成票据收益权,加以转让。

因而实践上我们往常看到的票据资产证券化,严厉来讲是票据收益权资产证券化。

这种收益权资产证券化能否合理、合法、合规和可复制呢?本文后面将着重中止剖析。

表 5 典型票据资产证券化产品基本信息注:数据来源www.cn-abs.com,以及其他公开数据整理。

华泰资管-江苏银行融元1号资产支持专项计划是我国首单商业票据收益权资产证券化产品,其基础资产是14家公司持有的合计6.56亿的商业票据的收益权。

博时资本-安全银行橙鑫橙e1号资产支持专项计划是我国首单以储架方式发行的票据资产证券化产品,其基础资产也是商业票据。

所谓储架方式就是一次核准,多次发行,安全银行取得此次储架方式取得的额度是10期,200亿元。

固然是商业票据,但该产品在增信上接入了银行信誉,由安全银行经过票据保函为票据承兑人提供无条件的连带保证担保。

而华泰资管-江苏银行融银1号资产支持专项计划则直接是基于银票收益权设计的资产支持计划,中信证券-民生银行票据收益权1号资产支持专项计划的基础资产依然是商票收益权,但经过民生银行的票据保贴接入了银行信誉。

在信誉风险防备方面的措施有:超额利差、票据质押担保、票据保贴等增信措施,并布置资产置换的风险防备措施,严厉控制风险。

3 典型的票据资产证券化剖析3.1 融元1号资产支持专项计划基本状况限于公开资料获取的完好性,本部分主要以华泰资管-江苏银行融元1号资产支持专项计划为例,剖析我国票据资产证券化产品的基本买卖结构和条款,以期找到当中存在的问题和法律风险,进而剖析票据资产证券化过程中的重难点和可能的处置思绪。

表 6 融元1号资产支持专项计划基本状况图 2 融元1号资产支持专项计划买卖结构图融元1号资产支持专项计划买卖过程能够概括为:(1)华泰资管(计划管理人)设立专项计划面向合格投资者发行资产支持证券,与投资者签署《认购协议及风险提示书》并募集资金。

(2)泰州市诚林物资贸易有限公司等14家企业(原始权益人/持票人)与江苏银行(原始权益人代理人)签署《受权拜托协议》,江苏银行作为代理人接受各原始权益人的拜托,代理各原始权益人签署《资产买卖协议》,买卖的标的即基础资产(各原始权益人持有的泰州市东兴树立工程有限公司等14家企业作为出票人的商票的收益权),向资产支持专项计划转让基础资产。

(3)华泰资管(计划管理人)与江苏银行(原始权益人代理人)签署《资产买卖协议》,将发行资产支持证券募集资金用于置办基础票据收益权作为基础资产池。

(4)风控方面主要有两点:其一,原始权益人/持票人作为出质人、专项计划管理人作为质权人,江苏银行作为担保代理人签署《票据质押协议》,将票据质押给资产支持专项计划。

江苏银行对质押、解除、托收、转付等事宜中止效劳。

能够避免好意第三者接受票据招致的基础资产灭失风险。

其二,债务人(出票人)作为出质人、专项计划管理人作为质权人、江苏银行作为账户银行签署《保证金质押协议》将票据金额相等的全额保证金存入保证金账户,并将保证金质押给资产支持专项计划。

(5)其他第三方机构提供相应的各类效劳。

3.2 现有票据资产证券化可能存在的问题1. 破产隔离的有效性存疑由于我国《票据法》规则:“票据的签发、取得和转让,应当遵照诚实信誉的准绳,具有真实的买卖关系和债权债务关系。

”因而,没有真实买卖关系的双方是无法直接转让票据资产,即票据资产无法直接入池作为基础资产。

当前票据支持证券化都是把票据资产收益权作为基础资产入池。

固然基于此大多数票据资产证券化都设计了诸如票据质押担保、全额保证金等措施,但以票据收益权作为基础资产入池并不能完整完成破产隔离。

假定持票人破产,持票人持有的票据资产(含转让的收益权)可能会会被作为破产财富中止清算,进而影响资产支持证券持有人收益。

这是由于,一方面票据收益权转让自身能否有效并没有法律的确认,实质上是违犯了票据法的规则;另一方面持票人破产后,其票据质押很可能会被认定为质押融资,对应的收益会被归入破产财富中止清算,即便质权人享有优先受偿权和保证金提早划转机制,但其面临的风险依然十分大。

2. 含有实质刚性兑付条款除了持票人的票据质押之外,融元1号还采用了出票人全额保证金质押作为增信伎俩,而博时资本-安全银行橙鑫橙e1号资产支持专项计划接入了银行信誉,由安全银行经过票据保函为票据承兑人提供无条件的连带保证担保,华泰资管-江苏银行融银1号资产支持专项计划的基础资产直接就是银票,中信证券-民生银行票据收益权1号资产支持专项计划经过民生银行的票据保贴接入了银行信誉。

这种增信或风险缓释伎俩都过于简单粗暴,而且可能构成实质上违背《资管新规》的刚性兑付请求。

假如出票人都100%全额保证金质押,那和直接偿付有什么区别呢?直接偿付可能还更划算。

而假如是基础资产自身就是银票收益权,或银行经过商票保贴、商票保证或者商票保函的方式为资产支持证券增信,则构成了存款性金融机构的实质性兑付。

按《资管新规》的规则:“存款类金融机构发作刚性兑付的,认定为应用具有存款实质特征的资产管理产品中止监管套利,由国务院银行保险监视管理机构和中国人民银行依照存款业务予以规范,足额补缴存款准备金和存款保险保费,并予以行政处分。

”3. 商业方式不具有可持续性固然票据资产不属于《资管新规》的规范化债权资产,但实践上票据资产简直是银行非标资产中活动性最高的,就目前国内状况而言,票据资产自身活动性还远远高于资产支持证券自身。

图 3展示我国不同类别的固定收益证券的年换手率,这一结果十分契合我们实践的觉得,就是资产支持证券在我国目前阶段基本都是买入并持有的到期的战略(“买持”战略),年换手率仅有不幸的9.4%,而在美国资产支持证券的年换手率超越500%,仅次于美国国债(900%)。

固然我国票据市场的细致买卖范围数据没有,但从理论阅历看,票据的换手率肯定远远高于10%。

图 3 我国主要固定收益证券的年换手率假如资产证券化是为了将活动性差的资产转化为活动性强的证券,那么显然票据资产证券化完成了相反的目的了。

至少关于银票,或者银行经过商票保贴、商票保证或者商票保函的方式提供兜底的商票是没有中止资产证券化的必要的。

就目前中国资产证券化现状来看,为了所谓的将票据资产从非标转标,而中止的票据资产证券化不只损失了活动性,还降低了收益性。

以融元1号为例,入池的资产转让利率不低于4%,实践加权平均利率为4.88%,而投资者取得的预期收益仅有3.64%,收益率降低1.24个百分点。

图 4 银行间市场AAA级中期票据与同级资产支持证券的收益率比较图 5 买卖所AAA级公司债与同级资产支持证券的收益率比较而且这一收益率的降低又与市场上对资产支持证券所请求的报答是矛盾的,源于现阶段资产支持证券的活动性较低,且作为新生事物,与同级别中票或公司债相比,被市场请求更高的报答。

图 4和图 5分别列示了银行间市场AAA级中期票据和买卖所AAA级公司债与同级资产证券化产品的收益率比较,同样的信誉评级,但相关于中期票据和公司债而言,资产支持证券普遍具有更高的收益率。

因而,从目前实务角度来看,票据收益权资产证券化,固然经过了证券化的过程,但更像是“伪资产证券化”,从活动性角度看,以至是“反资产证券化”。

4. 基础资产的分散水平缺乏上文曾经提到适合的基础资产通常必需具备稳定的、可预期的现金流,以及同质性、分散化和相对独立性等特性。

同质性、分散化和相对独立性就是为了适用大数定律,从而使得预算的平均意义上的风险事情发作概率的精确性处于可接受范围内。

表 7展示了可取得数据的六单票据资产证券化产品的基础资产所对应的票据笔数。

票据笔数最多的是苏银1号2017-1,也仅有20单,最少的橙鑫橙e1号2016-1和尚通1号2017-1仅有3笔。

再深化看下分散水平,以融元1号2016-1的14笔为例,其票面金额最高的五名出票人集中度抵达了61.59%,最高票面金额为9800万元。

表 7 票据资产证券化产品的基础资产所对应的票据笔数图 6展示了融元1号2016-1(14笔,14个出票人,14个持票人)票据资产在不同省份、行业和金额的散布状况,从省份和金额来看,集中度都比较高,作为对比,图 7展示了同样是以收益权作为基础资产中止资产证券化的融资租赁资产证券化——2016远东三期资产支持专项计划的资产池散布(共116笔,107个承租人)。

图 6 融元1号资产池散布状况(14笔,14个出票人,14个持票人)图 7 2016远东三期资产支持专项计划的资产池散布状况(126笔,107个承租人)对比容易发现融元1号2016-1资产散布还是太集中了,此外,固然从行业散布来看融元1号2016-1基础资产散布还比较分散,但认真研讨会发现,这只是由于把行业分的太细了,很多票据出票人都是属于建安行业。

而过度集中的资产池会招致大数定理的不适用,最终会招致对资产池现金流瀑布的估量存在庞大的偏误,进而影响对产品的信誉评价微风险定价。

经过前面的剖析我们发现,不可承认票据资产证券化为企业资产证券化带来了新的思绪,扩展和丰厚了资产证券化的基础资产类型。

但从当前我国现阶段资产证券化业务的理想环境和票据资产证券化的结果来看,假如是为了将票据资产从非标转标,那么票据资产证券化是一个失败的尝试,当前的票据资产证券化是一种“伪资产证券化”,从活动性来看,以至能够认定为是“反资产证券化”。

主要表现为:(1)票据资产证券化所基于的基础资产——票据收益权,其破产隔离存在法律障碍,招致破产隔离无效;(2)以银票和经过商票保贴、商票保证或者商票保函的方式由金融机构提供增信的商票(的收益权)为基础资产的票据支持证券化构成了金融机构的实质性刚性兑付,违背了《资管新规》关于遏止刚性兑付的规则;(3)票据资产证券化不只没能改善资产的活动性还降低了收益率;(4)票据资产证券化的入池资产的分散水平还太低。

对此,本文的结论和倡议是:(1)融资性票据的放开和资产支持证券市场的活动性是票据中止资产证券化的前提;(2)条件具备后,商票资产证券化应该是未来的一个重要种类,商票资产证券化的重要基础设备在于构成有效的定价中枢;(3)票交所的树立有利于票据信息的集中,从而构成市场化的定价中枢,提升票据资产及其衍消费品的活动性。

本文的研讨结论关于指导票据实务展开以及相关监管机构对票据资产证券化业务中止合理监管和规范具有重要的理想意义。

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